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2022年11月01日发布

事件：

今年以来煤炭价格指数首次齐涨，动力煤年度长协煤价格也实现了首次上涨，由719元上调至728元/吨。根据2022年2月28日，国家发改委发布的《2022年煤炭中长期合同监管工作的通知》，长协合同双方意见不一致的，按“基准价+浮动价”价格机制执行。长协价=675*50%+(上月最后一期全国煤炭交易中心综合价格指数+上月最后一期环渤海动力煤综合价格指数+上月最后一期CCTD秦皇岛动力煤综合交易价格指数）/3×50%。二月下旬以来，三大指数基本保持稳定，10.31日指数集体上涨，CCTD秦皇岛综合交易价格（5500大卡）由786元/吨上涨2.54%至806元/吨。NECI综合指数（5500大卡）上涨3.23%至799元/吨，拉动长协价格由五月以来的单吨719元上涨9元至728元/吨。

点评：

（一）动力煤年度长协价格与市场价格价差持续走阔，价差过大或是中长协价格上调的主要原因，后续长协价格有望进一步上调。秦皇岛港5500大卡动力煤价格自八月以来持续上涨，突破港口市场煤价1155元/吨的价格限制，由8月11日的1140元/吨上涨至10月27日的1610元/吨，已经达到了同品质年度动力煤长协价格的两倍之多。大幅的价格差异下产生电煤长协销售的动力不足，长协兑现压力较大。此外，临近年终签订明年长协合同之际，提高长协价格有利于提高煤炭企业谈判签约积极性，有助于明年中长期合同的履约执行。展望后续，我们预计长协价格将有望步入一轮小步慢涨的提升窗口期，逐月小幅提升逐步向现货区间靠拢，进一步体现出市场化改革的大方向，初步目标看至770元/吨的年度长协价格区间上限（570至770元/吨）。

（二）煤炭有效产能不足和产能周期导致的供需紧平衡局面延续，在中长协价格调整方向下，煤炭价格中枢有望继续上扬。我们认为煤炭行业长期资本开支不足导致的产能周期错配在中短期内不会改变，供需偏紧的格局将长期存在。供给端，新建矿井建设周期至少4-5年，“十四五”内新增产能有限。而核增产能自去年来提前释放产量，未来对缓解供给短缺的边际贡献不足。需求端，煤炭仍然处在消费增长阶段，尤其是云南、四川发生有序用电后，火电顶峰容量价值稀缺性将进一步体现，国家能源局已经开始逐省督促加快支撑性电源（煤电）的核准，未来煤电装机投资建设节奏有望加快，电力用煤需求将进一步提高。供需错配局面支撑煤价持续保持高位、中枢上扬。我们认为，在现货价格中枢提升后，年度中长协价格跟进提高是供需基本面形势的体现，也是确保能源安全的大背景下煤炭真正价值回归的体现，在煤炭供给无弹性而需求有弹性的局面下，煤炭价格中枢有望继续上行。

（三）受多方因素制约，中长协签约比例尤其是执行量中短期将保持基本稳定，难以进一步明显上调。首先，近年来国家已经持续加大了长协比例来保障电煤供应，煤炭企业已经在既有销售结构中拿出了更多比例的动力煤长协来履行合约，逐步接近了企业尤其是央企动力煤公司各自可售动力煤的极限。其次，电煤长协签订需要配套铁路运力，否则在难以实际落地执行，例如陕煤在2019年浩吉铁路开通后，长协比重增加将近10%，此后长协比例保持稳定，其制约长协比重进一步提升的主要因素就在于铁路外运能力瓶颈。短期内铁路运力增加可能性较小，外运条件逐步制约了增加长协比例。此外，在今年强力保供措施下，高比例电煤长协已经挤占了非电领域的煤炭供给量，继续提高长协比例或将加剧非电用煤紧张形势，加大市场煤价波动并助推市场煤价上行。煤炭市场交易本身需要依靠贸易商进行流通，也需要为市场煤流留出空间。因此，我们认为客观上进一步明显增加长协比例的条件不足，继续提高长协比例反而不利于市场稳价，中短期内长协比例进一步相较往年明显上调可能性不大。

综上，我们认为年内动力煤中长期合约执行价格首次上涨是为行业重大利好，既表明了煤炭供需趋紧的大形势，更表明了市场化调控的大方向。尤其在市场普遍悲观预期并看空煤炭价格的背景下，对于确定性地推动煤炭价格中枢抬升事件显得更为可贵。价格中枢的抬升有利于煤炭业绩提升，同时有利于煤炭估值的系统性修复。

建议加大煤炭板块配置力度，动力煤：兖矿能源、陕西煤业、中国神华、中煤能源、晋控煤业等，炼焦煤：平煤股份、山西焦煤、淮北矿业、盘江股份等。

风险提示：政策摇摆的风险、市场价格波动的风险、长协机制发生调整的风险等。