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2022年01月04日发布

投资要点：

东西电力供需错配，特高压建设周期长，分布式光伏与之形成互补。由于人口和工业分布特征，我国东部用电需求远大于西部，但电力供应主要来自自然资源禀赋较好的西部和北部。特高压建设周期较长，而分布式建设周期短、方便灵活，不占用土地资源，可较快缓解东部地区用电紧张，与特高压形成有效补充。

能耗双控和电价市场化提升工商业装机意愿。能耗双控下，部分地区和企业面临限电限产，高耗能企业为充分开工，新能源消纳意愿增强。电价市场化叠加目前电力供应紧平衡，电价上升趋势基本确定，工商业主配备分布式光伏，自发自用、余电上网，有助于降低用电成本。

硅料扩产带动产业链降价，释放下游装机需求。由于硅料扩产周期较慢，硅料企业限产等因素，年初至今从硅料到组件价格居高不下，导致 2021 年新增装机低于预期。 2021 年 12 月，硅料产量 4.9 万吨，环比增加 10%；各环节价格均有下降，12 月 30 日，单晶硅料、M6硅片、单晶 166 组件主流成交价分别约为 230 元/千克、4.9 元/片、1.86 元/瓦，较 12 月初分别下降 15.0%、7.5%、4.6%。经测算，在本报告给定的约束条件下，组件价格每下降 0.03 元，项目收益率约提高 1%。预计 2022 年组件价格迎来拐点，有效促进分布式光伏企业开工，释放增量装机及前期备案未开工装机。

相比集中电站，分布式光伏盈利性更强。分布式光伏无需占用大量土地资源，无需配备升压设施和长距离输电线路，单位功率造价比集中式电站低 10%左右。另外，尽管我国太阳能资源分布不均，但是不少太阳能资源相对缺乏的地区，用电需求旺盛，导致电价较高，因此盈利性得到保证。经测算，在 3.5 元/W 的装机成本假设下，消纳充分的情况下，在我国大部分地区，分布式光伏内部收益率可达到 6.5%以上，且随着装机成本下降，有进一步提升空间。

整县推进带动市场快速扩容。按县均装机 200MW 计算，未来两年年均装机可达 50GW，理论市场容量超 1000GW，整县推进下潜在装机量455GW 左右。目前分布式累计装机仅有 94GW，成长空间十分广阔。整县推进下，份额更向头部集中，“国企+民企”合作开发和出售/购买存量电站资产的商业模式推动民企的轻资产转型。

投资建议：分布式光伏符合我国新能源布局的基本方向，硅料价格下行，政策不断加码，我们看好分布式光伏未来发展，维持行业“推荐”评级。建议关注市场份额领先，有业务放量或盈利改善的分布式光伏企业。具体标的上，建议关注在分布式光伏领域规模较大，整县推进形势较好的【晶科科技】【林洋能源】【正泰电器】，布局分布式的国有企业【南网能源】和深耕贵州，区域内占优的 EPC提供商【能辉科技】；关注由家电企业转型、渠道优势领先的【创维集团】；关注模块化小电站和 BIPV 集成方案提供商【启迪设计】和专精工商业屋顶光伏的【芯能科技】；关注注入光伏资产，开启第二成长曲线的【港华燃气】和增资子公司拓展光伏业务的【星帅尔】； 关注由 EPC 向 EPCO 转型，开展能源数字化改造的【苏文电能】和由配电端业务向分布式光伏开发协同发展的【科林电气】；关注同时开展光伏组件生产和分布式电站业务的【天合光能】；关注户用光伏支架和 EPC 业务双轮驱动的【清源股份】等。

风险提示：重点关注公司未来业绩不及预期的风险，政策变动风险，装机需求不及预期，上游原材料价格波动风险，整县推进进度不如预期，配电网建设不能满足大幅增长的分布式装机等。