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2021年10月26日发布

报告摘要：

与市场不同之处

市场普遍预期运营商已由快速成长切换到稳定运营期，但我们认为5G时代运营商行业具备成长性，短期看C端业务边际改善，长期看B端业务持续放量带来成长空间，同时盈利能力有望持续改善，目前估值处于十年历史低位，叠加股息率提升，建议配置。

历史功能定位的变化

运营商由2G/3G时代的话务运营商、4G时代的流量运营商转变为5G时代的产业数字化服务商，5G带来数据应用多场景爆发，政企用户数据存储和上云成为新需求，产业数字化有望成为新的增长引擎。同时运营商作为基础设施提供商的公益属性贯穿始终，历史上提速降费、携号转网、共建共享等政策均是为了更好地服务社会、让利于民。

5G时代运营商具备成长性

5G时代运营商通过开源节流，收入、盈利均具备较为确定的成长性。收入端5G套餐用户稳步增长，5G渗透率提高进一步拉动ARPU回升，C端逻辑由量升变为价升，内部结构性变化的拐点已于2021年体现；5GToB催生商业模式的根本性变革，改变了按流量单一计费的模式，整体解决方案成B端发力重点，运营商开展B端业务具备客户基础和资源禀赋优势，未来B端规模商用将助力运营商收入放量增长。成本费用端，5G更长的建设周期平缓资本开支压力，共建共享带来成本节约和效率提升，折旧摊销费用占营收比例有望维稳甚至小幅下降，同时5G设备升级降低功耗、基站电费并不会显著拖累OPEX，运营商成本费用将得到大幅节约，最终表现为盈利能力提升。

投资建议

4G时代运营商由于陷入存量博弈的激烈价格战，行业整体表现欠佳。但我们认为5G时代运营商发展重心将转向产业数字化转型服务商，定位重塑带来确定性成长空间；收入侧，C端竞争趋缓，5G渗透率提升拉动ARPU修复带来边际改善，B端多样化商业模式、多元需求将打开行业长期成长空间；利润侧，5G建设周期拉长平滑资本开支影响，共建共享节约建设和运维成本，折旧摊销营收占比有望下降，同时5G电费影响有限，长期盈利能力有望提升。成长性重估或将驱动板块估值抬升，当前行业估值显著低估，叠加较高的股息率，性价比较高。看好板块整体行情，重点推荐A股中国电信、中国联通，建议关注港股中国移动、中国电信、中国联通。

风险提示

市场竞争进一步加剧，ARPU下行；5G渗透率不及预期；产业数字化发展不及预期。