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2022年05月19日发布

热点速评Flash Analysis

产业链库存变动是我们分析行业时的重要变量。但是由于碳酸锂没有交易所库存或者社会库存可供跟踪，且流转到产业链中的库存难以追踪，导致锂在全产业中的库存数据往往被看过是一个黑箱。但无论是中下游的补库去库节奏，还是需求牛鞭效应的定量分析，都要求我们不仅要了解锂盐厂持有的锂库存，更要了解正极厂、电池厂和整车厂持有不同形态的含锂库存。这也是本文希望探讨的方向。

为了追踪锂在产业链中的流转，我们将锂盐工厂和正极厂持有的锂盐、正极厂和电池厂持有的正极材料和电池厂及整车厂持有的电池均施为产业链内锂库存的不同形态。将锂盐工厂生产出的锂盐视为产业链内锂的总供给，流入到产业链各个环节；将电池装车、储能等终端实际消费作为锂的总需求，流出产业链，实现真实的需求。没有流出去的锂，就会以锂盐、正极和电池三种形态留存在产业链内。

首先在产量环节，我们将碳酸锂和氢氧化锂的产量视为整个产业链流入的总供给。进入第一级需求，即扣除掉电池材料锂需求、其他工业用途锂需求和直接出口的锂盐后，我们可以得到在锂盐环节库存的动态变化情况。分析过去一年和最近4个月的情况，这一数据一直为负值。这也与锂盐供不应求，锂盐持续飞涨的客观事实相映衬。到22年4月，从定性分析的角度，供给端国内盐湖开春后产量恢复，需求端新能源汽车涨价叠加疫情影响生产，锂盐理应看得更为悲观。但如果从这一环节的供需情况来看，锂盐环节的库存留存量虽较之前大幅去库的情况明显扭转，但是仍然保持着去库的状态（由于出口数据发布时间较为滞后，锂盐出口数据为估算），这也解释了为什么4月锂盐价格整体高位缓跌，并未出现尖顶抛售。

其次在正极材料环节，此时第一级需求中的动力电池材料用锂量变成了这一环节的锂盐供给，我们扣除实际制造成电池的部分，扣除材料的净出口量，可以跟踪在第二级需求中锂的留存情况。我们关注到在21年这一数据为垒库约5万吨，即电池厂加大了原材料的备库力度。我们认为这是合理的，因为电池厂的产能在持续扩大，由于疫情以及对下游订单的乐观展望，电池厂也希望持有更长周期的安全库存。我们假设电池厂的产能较21年翻一倍，同时，持有的原材料安全库存从1个月增加至2个月，这将实际上带来4倍的安全库存需求。在价格上涨的区间内，产业链公司担忧价格快速上涨对成本影响大，也担心上游惜售导致生产节奏被打乱，所以往往会保有较大体量的库存来降低风险，平滑成本。所以我们认为正极材料环节在锂价上行区间，是会保持持续垒库的，且下游产能增速越快，垒库速度越快。但是到今年的2-3月，我们关注到材料环节的锂盐垒库速度明显放慢，甚至也出现了去库的情况，这对于电池厂而言，是比锂盐环节的紧张更为危急的情况。此后在工信部的协调下，叠加前述的供需变化，情况在4月出现反转。

最后是在电池环节，我们关注生产出来的电池有多少实际装车，或者进入了储能需求。从数据上来看，这一环节的变化较为稳定。我们认为一方面是前述的产能扩大，订单增加带来的被动库存增加。另一方面是由于换电、维修等需要冗余电池，而这些电池并未计入装车量。总的来看，我们认为21年国内全产业链不同形态产品的锂盐垒库量在约4万吨，大约相当于1.2个月的产量。我们认为这个垒库量还是很合理，甚至是偏低的。

投资建议：我们认为锂价在4月挺过了压力测试，5月电动车产业链的盈利情况会随着疫情缓解和上游部分材料降价实现底部反转。在此背景下，我们看好锂板块估值修复。考虑到锂精矿在二季度的补涨，我们关注锂矿产量较高、锂资源自给率更高的个股。

风险：疫情对新能源汽车销量造成影响。